来源： 强债华泰论坛  

　　核心观点

　　我们力图从诸多噪音当中筛选出信号，从而把握2019年债市的主要矛盾和核心主题。2019年的困难在于，内外复杂环境下政策相机抉择特征更明显，这给我们的逻辑推演带来更大的困难，但还是有不少可以挖掘的投资主题。我们为此梳理了2019年债市需要关注的十一大主题，供投资者参考。需要指出的是，预测是廉价的，根据主要矛盾构建性价比较高的投资组合，并保持敏感度适时根据形势变化做出调整，这些才是真正的挑战。

　　宏观主题：全球从分化走向收敛偏弱，中国惯性下行压力仍大

　　全球经济预计将从分化走向收敛偏弱，但美国的头部优势仍存。中国经济惯性下行，政策相机抉择，预期充分导致总量博弈空间有限。投资启示在于，全球经济走弱会否反而带来贸易的转机？全球经济收敛偏弱，美元震荡偏弱，黄金等避险资产存在小级别反弹机会，中国货币政策的掣肘没有完全解除，但稍有缓解。国内经济下行压力显现，一季度可能是压力最大的点，货币政策易松难紧，宽信用成效不明显，债牛根基尚未动摇，行情在时间上尚未走完。对权益市场，总量博弈的空间相对有限，结构性机会更值得关注。

　　政策主题：政策取向相机抉择，货币、财政逆周期调节，监管政策微调

　　疏通货币政策传导机制、修复融资渠道是2019年宽信用的重点。非标和存款等监管政策亟需调整。“逆周期调节”要求下，货币政策将在较长时间内保持流动性的合理充裕，但重心转向稳增长和疏通流动性传导机制。总量型货币政策仍有空间，2019年或将继续实施降准和定向降准，TMLF、PSL、再贷款等结构性货币政策工具的使用将更加频繁，以疏通货币向信用的传导。M2增速预计将逐步有所企稳，社融一季度低位徘徊而后企稳弱反弹。货币政策整体中性偏宽松，债券市场仍处于较安全区域，息差和套息机会仍建议坚持。

　　机构主题：金融生态链继续重塑，理财“资产荒”延续，地方债供给放量

　　2019年理财子公司将正式落地展业，进一步重塑金融生态链，公募基金固收业务尤其是货基或将受到直接冲击，银行理财的本质和行为模式能否彻底改写还是未知数。利率债放量，但不是银行理财偏好的资产，非标融资仍存在较大不确定性，银行理财小型“资产荒”或将持续。而地方债供给放量，对表内国债配置产生挤出效应，且需要货币政策的配合，反过来使得中短端和息差机会的确定性增强。虽然利率债仍有惯性，但配置价值已大幅弱化，难覆盖负债端成本，在信用债中挖掘票息和息差机会更加重要。

　　市场主题：广谱利率从分化到收敛，信用风险从流动性冲击到损益表冲击

　　在政策引导、融资收缩、货币政策传导的多重因素影响下，广谱利率将从分化到收敛。我们认为广谱利率的整体回落，才会带来权益市场大的转机。信用风险或将从2018年融资渠道被动收缩转换为2019年经济下行引发的损益表冲击。珍惜头部房地产非标等优质资产，民企和房地产头部公司仍有望从政策支持和融资渠道改善当中受益。

　　其他主题：大小盘转债估值或将会收敛

　　目前大盘转债贵，小盘转债估值便宜源于投资者结构和信用、小盘股风险担忧。我们仍坚持 “转债市场具备战略配置价值，中长期要精选个券，积极布局，但短期需要控制仓位，耐心收集筹码”的核心观点。我们建议采用“低吸+排雷”的策略，大盘品种优先选择正股，中小盘低估值品种积极用转债期权特性对抗股市和正股的不确定性，排除存在信用风险品种。

　　风险提示：全球经济下行超预期；贸易摩擦意外升级；宽信用政策超预期；权益市场转暖。

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