作者：邓海清，“海清FICC频道”全球首席经济学家，人民大学客座教授；陈曦，“海清FICC”大资管频道研究员

　　2018年3月26日，中国原油期货在上海期货交易所正式上市交易，当日原油期货成交量接近2.3万手，主力合约沉淀资金已达到1.3亿。

　　上海国际能源交易中心原油期货，是中国期货市场对外开放的第一个品种。海清FICC频道认为，争夺石油美元霸权并不符合中国现阶段的目标，推出国际原油期货更为现实和迫切的意义，是形成反映中国和亚太地区石油市场供需关系的价格体系，服务于中国以及“一带一路”国家的实体经济，是中国完善自身金融体系、增加防范金融风险能力的重要步骤。

　　我们通过分析世界原油期货市场的发展历程，以及中国挂牌原油期货的意义和活跃度的重要原油，为未来进一步发展中国发展原油期货提出三点建议。

　　对于应对特朗普的无赖行径，我们认为，“狗咬你一口，你不能再咬狗一口”，中国需坚持“有理有利有节”的原则，在多边框架下对美国进行回击，在全球公认价值体系下开辟新的战场，避免采取市场热议的汇率战等不当手段授人以柄。

　　一、世界原油期货市场的历史和现况

　　世界原油期货市场经过近40年的发展，交易量一直呈现快速增长趋势，已成为国际期货市场的重要组成部分，同时，原油期货市场作为重要的价格发现机制和套期保值功能，在世界石油市场中也占有重要地位，且重要性仍在持续增加。目前来看，世界主流原油期货交易市场主要包括三大交易所：纽约商业交易所(NYMEX)、伦敦国际石油交易所(IPE)、迪拜商品交易所(DME)。

　　纽约商业交易所(NYMEX)是世界上最大的有形商品期货交易所，通过场内交易和电子交易系统进行，为能源、贵重金属、铜、铝等形成全球性基准价格，1983年推出了世界第一个原油期货交易合约——西德克萨斯中质原油(WTI)期货合约，目前主要的代表性原油期货品种为WTI原油。

　　伦敦国际石油交易所(IPE)是欧洲最重要的能源期货和期权的交易场所，成立于1980年，2001年被洲际交易所(ICE)收购，目前已成为世界第二大能源期货和期权交易所，1988年推出最具代表性的BRENT原油期货合约，也是目前世界主要原油期货合约之一。

　　迪拜商品交易所(DME)是中东首个国际能源期货及商品交易所，2007年正式开始交易，交易品种包括阿曼原油期货合约及两个非实物交割的期货合约：BRENT-Oman价差合约及WTI-Oman价差合约。

　　上述三个原油期货市场取得了巨大的成功，但是，历史上同样存在更多国家原油期货市场失败的情况。比如，2001年日本推出中东原油期货合约，意图争夺原油定价权，但当时日本经济发展缓慢，期货市场整体并不活跃，最终推行不成功；2002年新加坡交易所推出中东迪拜原油期货合约，但新加坡原油储罐发展尚不成熟、资金流动量不大，限制了期货投资者的参与热情，同时，新加坡与欧美投资者存在时差，仅依靠亚洲投资者参与，交易资金和产品流动性不如欧美两大市场，最终两年后停止交易。

　　此外，1993年中国推出原油期货合约，上海石油交易所活跃度较高，一度成为世界第三大能源期货市场，但因相关法律法规以及监管体系不够完善等原因，原油期货市场出现了盲目发展势头，最终政府实行了行政干预，原油期货市场关闭。

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　　二、中国原油期货的推出，并非针对此次“中美贸易战”

　　一直以来，原油作为全球至关重要的大宗商品交易品种，但其期货交易品种则主要以WTI和Brent原油期货为主，且定价主要以美元为计价标准。相对而言，中国作为全球第一大原油进口国和第二大原油消费国，同样缺乏相关的期货交易品种，这一点对于世界和中国原油市场定价体系显得不足。

　　海清FICC频道认为，此次上海国际能源交易中心正式挂牌交易，对于中国期货市惩全球的石油行业而言，均具有重大的意义。具体而言，中国交易所挂牌原油期货品种意义如下：

　　其一，方便中国企业利用国内原油期货市场进行套期保值，与此同时，参与期货套保时，国内企业还可避免美元计价的汇率风险。一方面，中国推出原油期货会加大国内企业参与套期保值的积极性，另一方面，该品种原油期货以人民币计价和结算，弥补了此前企业参与套期保值时的汇率风险敞口问题；

　　其二，上海国际能源交易中心的原油期货采用人民币计价和结算，且外币可以作为保证金使用，大大助推人民币的国际化进程和人民币的国际地位，同时，外币同样可以作为保证金，还会进一步推升上海原油期货的开放程度和影响，进而提升该品种的全球投资者的参与积极性；

　　其三，原油期货挂牌对全球原油定价意义重大。中国原油期货挂牌之前，世界主流的原油交易所为纽约商业交易所、伦敦国际石油交易所、迪拜商品交易所，但中国作为全球核心的原油进口国和消费国，缺乏相关的期货交易品种，不利于全球原油价格的定价完备性。此次上海国际能源交易中心推出原油期货品种，有助于反映中国的原油定价基准，有助于完善全球原油定价体系；

　　其四，中国推出原油期货品种，敲是中美贸易战期间拉开之际，原油期货的挂牌将进一步提升中国的对话影响力。

　　需要注意的是，此次原油期货挂牌时间早在2月9日就已经确定，远在此次贸易战爆发之前，因此原油期货挂牌并非针对此次“中美贸易战”，市耻多观点对此存在误解。

　　不少世界主流的交易品种均在美国上市交易，这导致了中国甚至是世界经济对美国的依赖程度较高，这也是美国实行世界霸权和敢于“贸易战”的重要筹码。但是，此次原油期货的上市正是中国打响金融市场国际化的“第一枪”，随着中国更多金融品种和市场的建立，中国及“一带一路”等国际战略对美依存度将会大幅下降。尽管中国推出原油期货并非针对此次中美贸易战，但确实可以提高中国对美谈判的底气和自信。

　　三、期货品种的成败，并不在于是否现货主产国

　　市场有观点认为，中国并非原油主产国，因此中国原油期货的前景并不光明，我们对此持否定意见。为进一步了解国内期货市场的现状，海清FICC频道，对目前国内的主要期货品种进行梳理发现，反映期货市愁跃度的主要指标是期货市场的沉淀资金量，同时，期货市愁跃度则主要与标的市场下游行业链的完善度有关。

　　目前，国内的主要包括四个期货交易所，分别是上海期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所、中国金融期货交易所，交易品种主要涵盖四个板块：农产品板块、能源化工板块、黑色板块、金属有色板块。农产品板块品种包括白糖、菜籽、菜粕、豆粕、鸡蛋等，能源化工板块包括PTA、橡胶、燃料油等，黑色板块包括焦炭、焦煤、铁矿石、螺纹钢等，有色金属板块包括铜、黄金、白银、硅铁等。

　　尽管国内期货市场品种较之前已丰富了很多，但很多交易品种并不活跃，许多期货市场的效率不高，价格发现机制作用并不明显，同时，对于交易的参与者限制较为严格，这也进一步影响了期货市场的活跃度和套期保值功能。表1：中国期货交易品种的资金沉淀量    我们通过对期货市场的沉淀资金进行简要分析发现，国内期货市场参与度较高的市场主要包括：铁矿、螺纹钢、焦炭、焦煤、豆粕、橡胶、沪铜、沪金等。很明显，国内期货交易活跃度较高的品种主要集中在股指期货、黑色系，然后是有色品种，以及豆粕、橡胶等个别明星品种。

　　我们认为，黑色系在商品期货市愁跃度较高，主要与下游行业链的深度与广度有关，进一步而言，如果下游行业链范围广、层次深，会增加对期货品种的套期保值、定价发现机制需求度，从而提升期货品种的活跃度。比如，电厂和钢铁企业需要煤炭、螺纹钢等商品，便需要通过相关期货品种进行套保，同时，商品期货交易活跃之后，现货盯住期货同样会进一步促进期货的活跃度。

　　此外，现货的供应商是否在中国，与该期货品种是否活跃并无必然关联，下游在中国足够多，比上游更重要。例如，中国并非铁矿石的主要供给国，世界最大的三家铁矿石生产商是澳大利亚必和必拓公司、澳大利亚力拓集团和巴西淡水河谷公司，没有一家大铁矿石生产商在中国，但是中国的铁矿石期货却是全球最大的铁矿石期货品种，主要原因在于中国的铁矿石纵深产业链足够庞大。

　　总体上，海清FICC频道认为，当前国内期货市场各个品种的活跃程度分化较为明显，相对活跃的交易品种主要集中在铁矿、焦煤、焦炭、螺纹钢等黑色品种，这可能与相应现货的下游产业深度与广度较为完善有关，同时，现货的供应商是否在中国，与该期货品种是否活跃并无必然关联。

　　四、如何发展中国原油期货？

　　目前来看，上海期货交易所能源中心推出原油期货，不仅具有中美博弈的重要战略意义，而且对中国期货市尝国际原油市场的发展同样意义重大。对此，海清FICC频道建议，原油期货作为“万纵瞩目”的期货品种，未来想要更好地发展这一期货品种，需要注意三个方面：

　　其一，中国原油下游产业链非常发达，这有利于中国版原油期货的发展。正如上一部分所述，期货的交易活跃度主要与下游产业链的完善度有关，中国原油期货有可能像铁矿石期货一样，尽管中国并非主要现货供应商，但是依然可以凭借中下游企业参与实现原油期货的发展壮大；

　　其二，放宽期货参与者范围，减少对原油现货主要机构参与原油期货的限制。对于我国期货市场而言，一直存在一个明显的不足之处在于，持有现货的主力机构参与相关期货市翅受到一定的限制，比如，商业银行作为国债的主要持仓机构，占据整个市场国债持有量的2/3左右，但是，商业银行不被允许参与国债期货市常同理，中石油、中石化、中海油作为国内的主要原油现货参与主体，政策层需要适当放宽对其参与原油期货市场的限制，这样才能保证各个主体的交易公平性，以及提高期货市场价格发现机制的准确性；

　　其三，避免使用更改交易规则的方式来调控市场，保证交易规则的连续性，提高国际投资者参与的积极性。中国监管机构对期货市场的人为调控力度太大，经常通过改变交易手续费、保证金比例的方式对期货市场进行调控，这一点与国际期货市场的交易方式则明显相悖。由于政策层已经允许国外投资者使用外币作为保证金的制度安排，国际投资者更重视规则是否清晰透明，为实现吸引国际投资者参与原油期货市场的期望，政策层应当减少对于交易规则的调整，提高国际投资者参与意愿。

　　五、中国如何应对特朗普的“无赖行径”？

　　在中美贸易战的大背景下，我们在本段重点讨论中国如何应对。我们认为，“狗咬你一口，你不能再咬狗一口”，中国需坚持“有理有利有节”的原则，在多边框架下对美国进行回击，在全球公认价值体系下开辟新的战场，避免采茹率战等不当手段授人以柄。

　　第一，明确中国核心利益，什么可以谈，什么不能谈。工业制造2025是中国的核心战略，若美国确属无端指责，则对此坚决不能让步；而对于贸易逆差，并非中国核心利益，这可以谈；

　　第二，支持好原油期货的国际化工作，开辟符合国际规则的新战场，做好中国及相关国家的金融市场体系建设，减少对美国的依赖；

　　第三，在多边的框架下，在WTO等国际组织中对美国的单边贸易保护提起诉讼，强化中国遵循多边原则的大国形象；

　　第四，向美国精英阶层和人民宣传中国的立场，宣扬贸易战对美国人民的危害，降低特朗普本就不高的民意基础；

　　第五，市耻多观点认为可以通过汇率战、抛售美债等方式对特朗普进行回击，我们持坚决反对态度。中国作为国际秩序的维护者而不是破坏者，绝不能率先采用汇率战、抛售美债等违背国际共识的手段进行回击，否则将对中国的国际形象将造成无可挽回的负面影响。

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