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　　发展养老REITs 推动建立房地产长效机制

　　《清华金融评论》2019年第二期

　　文/全联房地产商会创会会长 聂梅生

　　“十三五”时期是我国全面建成小康社会决胜阶段，也是我国老龄事业改革发展和养老体系建设的重要战略窗口期。我国可借鉴国际经验，通过降低土地成本、建设完整的资金链条、设置退出机制等途径，大力发展养老REITs，推动建立房地产长效机制。

　　“十三五”时期是我国全面建成小康社会决胜阶段，也是我国老龄事业改革发展和养老体系建设的重要战略窗口期。积极发展养老产业，有利于增强老年人参与感、获得感和幸福感，实现全面建成小康社会，切实满足老年人生存发展需求。

　　目前，我国的养老产业才刚起步，发展还处在初级阶段。无论是从商机角度还是老年人的需求，养老产业已经成为资本竞相追逐的新“风口”。中共中央国务院印发《“健康中国2030”规划纲要》（以下简称“规划纲要”）把健康推向一个新的高度，2018年中央一号文件也明确提出发展康养基地、养老等项目，2018年的政府工作报告也提出健康中国战略，为健康产业的发展提供了有力支持，也在新时期、新形势下，为养老产业的开发建设指明了方向。规划纲要规划了健康中国的战略目标和重要指标，其中预计我国医疗健康服务业总规模在2020年超过8万亿元，在2030年达到16万亿元。市场空间巨大，增速显著，为企业提供了非常良好的发展机遇和外部市场环境。在“租售并举”的政策指导下，国家今后出台的政策需要从土地供给、金融支持方面给予长租公寓政策支持。

　　租购并举将成为我国房改的新形势、新阶段

　　我国房地产改革发展自1998年开始到现在经历了20年的路程，其中有比较重要的几个阶段，第一阶段为1998年—2002年，在这个阶段，取消了过去的福利分房，取而代之的是要建立和完善以经济适用住房为主体的住房供应体系，商品化住房市场形成雏形，居民开始有意识地进入住房市场，但当时住房市场商品化发展还是十分缓慢的；第二阶段为2003年—2007年，在这个阶段，国内的商品化住房市场开始全面启动及房地产市场快速成长，尤其2004年针对土地挂牌制度的“831大限”一出来以后，土地制度的改革引起土地价格快速上涨，之后传导至整个房地产市场，同时也造就了一大批日后知名的房地产企业；第三阶段为从2008年到现在，这个阶段是中国房地产市场快速增长的繁荣时期。前期政府出台各种宽松和优惠政策令房价再次全面上涨，房地产的商品属性超过了居住属性，投机客的大量涌入以及各种影子银行的资金流入，共同造就了一个以投资为主导的市场。与此同时，政府通过保障房、公租房也在加大着住房保障力度，但房地产泡沫化问题逐渐暴露。目前已经进入了第四阶段，就是现在的“租购并举”阶段，笔者认为这个政策十分有必要，这是一个根本性的房改方向，牵扯到三个供给侧的改革，分别是土地、银根和财税的改革，有利于促进房地产发展的长效机制的建立。

　　当下要实现租购并举的房地产长效机制改革，需要建立租房分配和补贴的机制，需要对于补贴对象做出精准定位，否则以目前住房租赁的体量，很难惠及所有人。这一次的房改需要市场与政策结合推动，需要市场在合理有效的政策机制下运行。现在的租购及养老产业金融还不健全，可以效仿美国等成熟市场引入房地产投资信托基金（REITs）类的权益性融资工具。总体而言，建立长效机制，但是可能很难在短期实现，需要进行一次根本性的房改。

　　加大低成本土地供给，加快实现租赁行业的合理租金回报率。

　　仲量联行在最新的一份关于长租公寓市场的研究报告中提到，目前在主要的一、二线城市，由于传统商品住宅用地价格较高，长租公寓的租金回报率不足2%，远低于融资成本。究其原因是房价经历了前一段的快速上涨，租金涨幅与房价不匹配，所以导致收益率快速下降，而国际惯例一般收益率应该在6%~7%，目前的租金收益率还差很多。

　　积极培育租房市场，关键是提高租金的回报率，目前我国的租售比是国际通用数据的四倍，极度不合理。但是租金以及房价需要维持稳定，不能过快上涨，同时又要实现租购并举，所以长租公寓目前处于一个尴尬的境地，不符合资本市场一般的收益率要求。真正能够做出REITs的创业型长租运营商目前只有新派公寓一家，不具有普适性，不利于引入社会资本。

　　在金融支持方面，长租公寓的发展需要通过以REITs为代表的权益类产品实现退出，否则长效机制的建设很难在短期实现，真正的并举又要涉及一次房改。所以还是需要建立一个长效机制。如果没有金融工具的支持、没有杠杆，是不能形成并举的，还要提高土地供给，支持农地入市。

　　在土地供给方面，为实现合理的租金回报率，政府层面也在积极探索租赁用地的合理来源和利用模式。2018年9月，中共中央、国务院印发的《乡村振兴战略规划（2018—2022年）》（以下称《乡村规划》）公开发布，《乡村规划》中明确表示“鼓励村集体建设用地优先用于发展养老服务”。此外，2017年8月，国土资源部、住房城乡建设部发布《利用集体建设用地建设租赁住房试点方案》，其中强调要“完善利用集体建设用地建设租赁住房规则，形成一批可复制、可推广的改革成果”。这是长租领域一个里程碑式的文件，为住房租赁的发展指明了前进的道路，具体的如何健全配套服务和制定完善监管体系还有待继续探索，将国家试点的集体用地项目逐一落地，能够在未来除去长租公寓之外，将养老公寓纳入其中，实现可复制、可推广。

　　解决住房租赁企业融资难题，加大长租、养老公寓金融支持力度

　　目前长租公寓的参与方主要分为三类，包括地方国企、开发商以及长租公寓运营商。如果是地方国企一般会有银行的政策性支持，相对来说更容易拿到贷款资金，开发商相对资金也比较充裕，但是对于长租公寓运营商来说，解决前期资金的来源和成本非常重要。

　　住房租赁企业面临融资难问题，房地产金融的杠杆很高，有开发贷、有房贷，但是针对住房租赁，消费金融以及资产证券化相对的政策指导还太少，没有金融工具的支持不利于做到租购并举。租赁市场的金融支持不到位，需要建立长租市场的长效融资机制，租赁金融，消费金融仅是对C端（个人用户）的支持，对于租赁企业的投融资未形成有效的资金支持，更多的资金投入了开发建设领域，所以一定要将金融的支持落到实处，真正把投资人引入市场中来。

　　笔者认为，应该考虑为租赁住房打开一扇窗。现在主要的资金支持在个贷、开发贷，甚至于影子银行。所以要在资本市场加大力度，不落实资金并举没办法实现房住不炒。因此资产证券化在长租领域的使用就非常重要，根据全联房地产商会REITs专业委员会的统计，最近两年住房租赁在资产证券化领域发展迅速，其中REITs已发行八笔，发行总金额95.72亿元；储架式发行审批总额度达到560亿元，相当于目前REITs已发行总规模的61.18%（截至2018年底），可见政策层面对于长租领域还是非常重视的，未来REITs还将继续支持租赁行业，养老REITs也有望在不久的将来快速推出。

　　养老公寓是长租公寓领域的一种特殊产品，收益相对更好

　　养老公寓可以理解为长租公寓的一种特殊形态，只不过面向的群体有变化，租期可能达到5~10年，参考美国的养老公寓数据，收益率比长租公寓要高很多，养老公寓在中国也会比长租公寓好做，比如上海复星星堡、凯健国际，持续照料退休社区（CCRC）项目房费较周边公寓租金上浮20%，租金收益可达2.5元/平方米/天~3元/平方米/天。第一太平戴维斯发布“养老地产研究报告”与写字楼、零售、工业物业这些传统商业资产相比，养老地产属于替代型资产，正步入主流资产的行列，收益率根据国家、地段以及资产自身品质而不同，目前整体区间为4.4%~7.5%，超过住宅出租的收益率一倍以上。

　　对于国家来说养老公寓是朝阳产业，这个朝阳产业消费力将从现在的4万亿元左右增加到16万亿元，占国内生产总值（GDP）的比重会从现在的8%涨到33%，到2020年养老床位的需求会达到1250万张，目前尚有40%的缺口。到2020年养老公寓的市场规模将达到每年7500亿元，这是一个很大的市场。养老公寓2016年开始井喷，这与退休金的提升有很大的关系，而且50后、60后的老年人对于养老公寓的需求越来越多，消费能力和消费意愿也在不断增强。

　　借鉴国际经验大力发展养老REITs

　　美国的养老REITs在所有的REITs分类中是表现最好的，抗跌性、平衡性非常强。现在整个世界经济处在不稳定的期间，REITs会平衡杠杆，会平衡经济周期，带来稳定的资本化率回报，尤其是需要重症护理的项目资本化率会更高。美国的REITs是通过收购、改造、开发和抵押去贷款支持REITs的，美国商业贷款机构有房地美、房利美来给钱，在我国还没有专门给REITs贷款的政策性机构。“股和债”两方结合到一起形成REITs，才能解决这个问题，我国在这方面还比较缺失。此外，还要有专门委托经营的机构来解决REITs运营，对于REITs的成功也非常重要。

　　跨过2008年经济危机，养老REITs对于经济危机周期性的抵御性非常强。养老REITs抗跌性平衡型非常强。如果现在全世界经济处在不稳定的期间，它会平衡杠杆，会平衡经济周期。REITs就是要结合“运营+管理”，美国三大养老REITs公司HCP、Ventas、HCN委托经营部分产生的净营业收入（NOI）占了60%了，派生出专业机构来解决REITs的运营，而不是REITs本身在做这个事，因为养老地产需要专业人员来运营地产板块，运营管理十分必要。这也是为什么养老REITs是所有REITs中最重要的一类。

　　总结

　　总体来说，要把土地的成本降下来，税费不能太高，同时财务上有低息贷款，否则短时间内难以形成合理的租售比。

　　在养老公寓这块经过了十几年的打磨，商业模式已经趋于稳定，专业队伍初步形成，市场规模加速拓展。目前还有三个很强的供给制改革急需落地，第一，需要降低养老机构准入门槛；第二，土地成本的降低、融资成本的降低；第三，自主开发项目的会员制合法，不会被认定为乱集资，这对于养老产业融资是很关键的。国内的500强基本上都在参与养老，保险机构也都在参与，这提升了产业发展的速度和质量，所以REITs的养老项目推出是指日可待的。

　　随着国家老龄政策的放开，对老龄事业发展大力的支持，地方政府及业外资本对于发展老龄事业和产业的热情逐渐高涨，媒体和民众对于老龄事业的关注度不断提高，国外先进成熟运营理念的持续引入，大众养老消费意识的不断提升，各种利好因素的不断涌现，中国的养老产业必将迎来灿烂的明天，发展养老REITs能推动建立房地产长效机制。