姚余栋：供给侧改革让中国经济强势回暖

　　


　　12月23日，由清华大学-香港中文大学金融财务MBA项目(FMBA)与华夏新供给经济学研究院联合主办的2017清华大学-香港中文大学金融峰会在清华大学伟伦楼报告厅举行。本次峰会邀请了众多业界权威、商界领袖、学界专家，以“新时代新金融”为主题，共同解读金融行业的新趋势和新方向，探讨新时代下的金融发展新机遇，全面助力金融领域创新与发展。

　　大成基金副总经理、首席经济学家、中国人民银行原金融研究所所长姚余栋在发表主旨演讲时表示，这几年供给侧结构性改革的实践证明，供给端可以提高供给质量，可以提高生产力水平，可以适当的控制产能，可以去库存，可以进行“三去一降一补”。从价格角度讲一下供给侧改革的作用，供给侧改革影响了PPI。长期以来从货币政策角度，只关注CPI，长期盯CPI是不够的，是不完整的。从PPI开始入手这样会导致CPI即使不动的话，GDP平减指数提高，提高以后增加消费的预期，稳定最终需求。稳定最终需求以后最终会拉动PPI，PPI会拉动GDP平减指数，GDP平减指数带动消费，消费拉动CPI。

　　姚余栋表示，中国经济确实好，今年的实际增长，统计局新闻发言人说经济已经回升了。2018年经济不少人预测6.5%，明年会达到7%的增长速度，十年国债收益率在4.0%左右振荡，短期利率也会比较高，在3%左右。

　　姚余栋表示，供给侧改革是伟大的创新与实践，使我们在没有大量“放水”的情况下，没有拼命加杠杆的情况下，并及时防范化解了系统性金融风险，让中国经济强势回暖，保持一个比较好的高质量发展态势。所以今天的新时代是一个超长景气的时代，不是新周期，是新周期的前夜，景气周期是比较长的。

　　以下为大成基金副总经理、首席经济学家、原中国人民银行金融研究所所长姚余栋发言实录：

　　尊敬的广宇院长、贾康首席、永利董事长、刘院长、各位嘉宾、各位院友，我也是经管学院毕业的，似乎把我给漏了，我是经管学院92级入学，95年毕业第一批的数量经济学的硕士。后来一直对母院非常有感情的，这次是清华大学和华夏新供给经济学研究院联合主办，我也有参与新供给经济学研究院的学术研究，这次回来，是多重的回馈和报恩的。

　　党的十九大开启了新的时代，中国经济将再次震撼世界，而它靠什么，这次刚刚结束的中央经济工作会议已经明确了，这次总结并且提出习近平新时代中国特色社会主义经济思想，我觉得今后中国经济的发展主要还是要靠习近平新时代中国特色社会主义经济思想为指导。而习近平经济思想是多方面的，内容很丰富的，我只是就一点谈点儿学习体会，跟大家汇报一下，这就是供给侧结构性改革。我在多个场合说对供给侧结构性改革的理解还是不够到位的，很多当下对中国经济有一些误判。为什么呢？长期以来从亚当·斯密到凯恩斯，亚当·斯密是自由市场经济，凯恩斯主义说是提供有效需求，有效需求关键是刺激，不是财政刺激，就是货币政策刺激。今天发展到极致是QE的操作。但是它忽略了资产负债表，凯恩斯的时候统计学里还没有资产负债表，今天我们看到了有企业部门，有居民部门，有金融部门，有政府部门，还有央行的负债表。当不断进行财政刺激的时候，使得政府负债累累，终究有一天会出现明斯基时刻，比如说欧债危机。当不断进行货币政策刺激的时候，促使企业部门加杠杆，所以会触发企业部门的杠杆过高，也会触发“明斯基时刻”。

　　金融如果不加强监管，也是要出问题的。居民部门过度加杠杆，终究会出现像美国一样次债危机的。加杠杆，负债经营是人类的天性，也是交易经济学的结论。长期以来忽视了货币的交易属性，交易属性表明，新的货币需求理论，创造1块增加值需要2块钱货币，所以这个杠杆总是要加上去的，无论是企业还是居民部门，还是政府部门，但是加上去以后终究有一天会出现“黑天鹅事件”，即“明斯基时刻”，所以人类往往从不断加杠杆约70年，后来明斯基时刻危机，然后再加杠杆再危机的反复。而这基本是凯恩斯思路，忽略了供给端。长期以来似乎供给端没有什么作为。而由习近平新时代中国特色社会主义经济思想，特别这几年实践证明，实际上供给端可以提高供给质量，可以提高生产力水平，可以适当的控制产能，可以去库存，可以进行“三去一降一补”。从价格角度讲一下供给侧改革的作用，仅一孔之见，供给侧改革影响了PPI。因为长期以来从货币政策角度，只关注CPI，长期盯CPI是不够的，是不完整的，因为大家想想，如果PPI作为生产者价格长期的处于通缩状态，名义GDP的平减指数处于低迷状态，当它处于低迷状态的时候老百姓怎么敢花钱？老百姓不敢花钱怎么有CPI的提高呢？大家想想逻辑是在这里的。是在挑战现有的货币政策理论。大家想想日本20年的停滞，从来走不出来，到今天为止日央行QQE已经基本成功，但是还是达不到日本央行CPI盯住2%的水平，日本经济复苏还是不错的，失业率已经跌到了较低的地步，2%左右。它的关键是没有考虑到PPI。韩国也一样，美国也一样，如果不考虑PPI的话，只考虑CPI，刺激需求导致的结果最终就是只能动用QE操作，一旦出现“明斯基时刻”就会出现债务越多价格通缩，通缩以后债务越多，唯一的办法进行QE操作，让CPI起来，起来的唯一办法就是利率前瞻性指导下的QE操作，所以利率的前瞻性指导和QE操作是 “双子星座”，是不可或缺的，因为只有进行QE操作的时候，才能相信CPI在升高，而这是一个艰难的过程，是一个代价非常大的过程，是一个“心脏外科手术”。为什么要采取极度宽松的QE操作？而不能从供给端入手？从PPI开始入手呢？从PPI开始入手这样会导致CPI即使不动的话，GDP平减指数提高，提高以后增加消费的预期，稳定最终需求。稳定最终需求以后最终会拉动PPI，PPI会拉动GDP平减指数，GDP平减指数带动消费，消费拉动CPI。

　　中国经济为什么今天这么好？今天宏观经济判断为什么分歧这么大？因为我们只看到了投资，投资是边际下行的。企业部门去杠杆怎么能让它加杠杆呢？但是经济好不好？消费好不好？我观察到伟伦楼今天喝咖啡排队都超出我以前十年以来的情况。大家看细节，我们现在观测到了投资，但是经济中的三分之二是消费，不被观测到。投资在下行，但如果消费在上行怎么办？这样就会出现判断误差，以为经济不行，实际经济好的很。

　　为什么？你看到投资边际下行，关键消费强劲。大家感受一下，我们没有充分的统计数据，我们的消费，支出法的消费，今年的消费到明年下半年才知道，我们习惯于生产法比，GDP多少，第一产业，第二产业，三架马车，只知道进出口，只知道投资，消费并不被准确知道，你是猜测的。如果猜测错了怎么办？出现投资下行，实际上消费在上行。大家看到利率市场没有？利率市场国债收益率前一段时间的振荡上行，大家看看国开行的债券收益率，在短期内从4.5%到5%，震撼上升。凡是买债的往往很多机构都出现了浮亏，怎么解释？没有理解中国经济为什么这么好。主要是消费强劲，大家看中央经金融工会议已经明确指出消费的基础作用。三分之二的消费，而观测不到消费，社零消费准吗？只是一般的篮子，没有那么多的服务业，有教育吗？有旅游吗？有服务吗？不在篮子里，社零消费在下降，核心CPI在上升，奇不奇怪？很奇怪。核心CPI至少有很多服务业，这说明我们观测消费出现了失误，而大部分的经济学家更多的还只限于观测投资。

　　而中国经济确实好，今年的实际增长，统计局新闻发言人说经济已经回升了。2018年经济不少人预测6.5%，明年怎么样的，恰恰搞反了。7%的增长速度，十年国债收益率在4.0%左右振荡，不排除到4.2%，短期利率也会比较高，3%左右。中国经济整个CPI属于温和，名义GDP在9%以上的增速，这么高。今天我们的统计需要用我们的细节观察，用我们的实际感受去体验。

　　为什么这么好？仅从价格角度讲是供给侧结构性改革切中了要害，切中了PPI。没有直接动CPI，先从PPI入手，“三去一降一补”一下子PPI起来了，老百姓敢于消费，对未来更乐观。消费买什么？PPI起来名义收入高了。所以为什么大家看看供给侧结构改革切入了PPI，先从供给侧入手，然后价格就起来了，起来以后名义GDP就起来了，老百姓觉得收入未来前景好了就敢于消费，消费买茅台，买格力空调，买房子，这样就去库存了，去库存以后会怎么样？企业家预期往往跟不上形势，被逼着补库存。今天出来状况，三四线城市房地产销售下降，但是库存减少，造成房地产投资商库存没有，销售下降，建还是不建？说明销售有误判的形势。所以这就是一个悖论。中国经济由于供给侧改革从价格角度真正切入了要害，走入一个另辟蹊径的，出奇制胜的，一反凯恩斯主义多年以来形成思维惯式的形式，才出现情况这么好。油价为什么恢复到60美元，谁拉动的？中国经济拉动的。在2020年之前，名义GDP都在9%以上，名义GDP这么高，不能光看实际GDP。我们现在经常出现的是只看实际GDP，不看名义GDP，这是不对的，国际货币政策研究有个学术思潮，就是认为将来主要应该盯的不是CPI，或者是还要盯名义GDP。中国名义GDP在9%以下，意味着我们经济将在2020年的时候达到100万亿，按汇率折算14万亿美元，相当于欧盟的20多个国家。如果继续前行，即将在2029年之前超越美国经济，成为世界最大经济体。

　　什么是新时代？新时代是一个结果，在我们这一代人中能够经历着、亲眼见证着中国经济崛起。坦白的说，中国经济1820年开始跌落，1820年英国爆发了工业革命，从此把我们甩下了。到今天已经将近200年了。所以200年后，中国经济即将再次崛起，成为最大的经济体，我觉得这是大概率事件了，问题在于能不能长期保持世界经济体老大的地位，这需要创新型国家的建设。

　　以上是向大家汇报的，因为有习近平新时代中国特色社会主义经济思想为指导，供给侧改革是伟大的创新与实践，使我们在没有大量“放水”的情况下，没有拼命加杠杆的情况下，并及时防范化解了系统性金融风险，让中国经济强势回暖，保持一个比较好的高质量发展态势。所以我们今天的新时代是一个超长景气的时代，不是新周期，是新周期的前夜，景气周期是比较长的。在这样的新时代，我跟大家一样，作为经管学院的院友，我们的时代芳华就是有幸亲历并见证中国经济从世界第一大经济体宝座上失落的200年之后再次重回世界之巅。我的汇报完了。谢谢大家！