5月14日，国务院参事、国务院发展研究中心金融研究所名誉所长夏斌做客最新一期的《参事讲堂》。 新华网李林 摄

　　5月14日，由国务院参事室公共政策研究中心、新华网思客联合主办的最新一期参事讲堂在新华网举行。国务院参事、国务院发展研究中心金融研究所名誉所长夏斌发表了主旨演讲，他认为经济转型时期往往是金融风险的易发期，导火索可能是房地产泡沫、地方债务风险、产能过剩以及其他隐含的潜在金融风险。

　　对于如何守住不发生系统性风险的底线，夏斌提出了防范化解存量风险的四条原则：止血原则、共担原则、成本原则，时间原则。同时，夏斌认为，对于增量风险必须建立房地产调控的长效机制。

　　以下为演讲内容：

　　今天我演讲的题目是《坚决守住不发生系统性风险的底线》，主要从三个问题讲：一、当前为什么要特别重视系统性金融风险的问题；二、系统性金融风险的隐患在哪里；三、如何守住不发生系统性金融风险的底线。

　　为什么当前要特别重视系统性金融风险问题？

　　这次党中央特别重视系统性金融风险问题，实际上党中央在1997年7月份的亚洲金融危机爆发之前，就已经布置在年底召开第一次金融工作会议，研究如何不发生系统性金融风险问题。

　　1997年11月17日至19日，第一次全国金融工作会议在北京召开，主要针对以下五个问题：第一，国有银行不良资产比例高；第二，非银行金融机构不良资产币种更高，部分已濒临破产倒闭；第三，一些地方和部门擅自设立大量非法金融机构，非法集资严重，挤兑风潮时有发生；第四，股票期货市场违法违规行为大量存在，一些地方擅自设立股票交易场所；第五，不少金融机构和内部人员违规经营、账外活动、诈骗犯罪、大案要案越来越多。

　　会议针对这些问题也提出了三项目标：要求力争用三年左右时间大体建立与社会主义市场经济发展相适应的金融机构体系、金融市场体系和金融调控监管体系。到现在已有20年，那么我们的三大体系建成了没有？中央为什么又一次高度重视金融风险？这就是今天我想讲的开场。

　　今天特别重视金融风险是因为经济转型时期往往是金融风险的易发期、高发期。中国改革开放40年GDP增长线就是三个大曲线、三个大周期。1992年是第二个周期的高峰，GDP达到14.2%，慢慢随着软着陆，在亚洲金融危机之后，1998年下行到7.8%，1999年到7.7%，在这期间，我们在1997年召开了第一次全国金融工作会议，来处理整个中国经济的风险问题。

　　我想说明什么问题呢？就是在这样的背景下，当经济下行的时候，如果经济结构调整或经济转型跟不上，而货币供应还是比较宽松的话，那就会积累大量的风险，这是从结论角度说。

　　

　　M2/GDP比例 图片来源：演讲ppt

　　在市场经济环境中，从货币的相对数来说，我们发行货币是为了刺激经济增长，那货币和经济的关系，就是M2/GDP的比例，从2009年开始比例直线上升，大量货币投放在市场上。市场经济是一种信用经济，那么在整个社会主义市场经济中，这个信用度有多高？那就是现在有些专家讲的社会杠杆率、负债率。根据国际清算银行(BIS)最新数据,截至2016年末，我国总体杠杆率为257%，2017年在中央去杠杆的指引下增长有所缓和。

　　非金融企业的负债总规模，2010年-2015年平均增长16.6%，比同期名义GDP增长还高6%，这说明在经济发展中，债务的状况是很严重的。这里的关键是借了债能不能还，借了债有没有产出，如果借了债产出减少、借了债不能还，那就是资不抵债，就要破产。

　　我们看得很清楚，全社会债务产出状况主要是搞投资公司的借钱多，用增量资本产出比来看，每增加一块钱的GDP需要投资多少钱，目前已经从2010年的4.2元增加到2015年的6.7元，可以看出，债务产出比没有以相同的速度在增加。在经济增速下行的时候，持续过多的货币投放必然表现为企业销售收入的下降，销售收入的下降自然是利润下降，利润下降的话企业就要亏损，破产压力就增大，这是市场经济必然的结论。经济转型的时候，在没有注意到的问题上面，风险很容易积累，这是金融风险的高发期或者易发期。

　　那么系统性风险的特征是什么？我认为就两条：第一是隐蔽性，这和金融产品本身的特征有关，特别是随着这两年我们改革开放速度和金融内部开放速度加快，金融结构性产品越来越复杂，就像在日常生活中，比如委托银行资产管理，买一个理财产品会给你一大堆合同让你看，其实你根本没有耐心看下去，最后你不知道这个钱通过几个弯道才到了你手里。

　　由于产品结构的复杂性，如果衔接产品的支付链一断就会产生风险，这种事情在中国目前没有表现出来，我认为和我们货币政策边际上的松紧度有直接关系。当今年的资管新规出来后，很快问题就暴露出来了，很多上市公司出现债务违约，就是因为原来的钱不是通过银行贷款搞来的，而是通过各种各样的理财资管业务以及其他渠道过来的，而央行现在要整顿这些渠道，之前隐藏的一些问题就暴露了。

　　从国际上讲很简单，2000年美国发生纳斯达克泡沫，在这个背景之下美联储彻底调整了货币政策立场，连续13次降息。到2006年，美国主流经济学界有了不同的声音，一种认为这么下去一定要出事；另一种认为这次不一样，因为中国是高储蓄、低消费，美国是高消费、低储蓄，存在贸易逆差、财政赤字没关系，因为中国有大量外汇储备资金不停在美国市场投资，被美国所吸收，两个国家经济结构的失衡保持了世界经济的短暂平衡。但是2004年格林斯潘看到一些苗子不对，而后开始慢慢加息，到2007年美国爆发了次贷危机，2008年爆发了全球百年一遇金融危机。我想说这种危机在没有爆发前是感受不到的，这就是它的隐蔽性。

　　

　　社会上有些人对这些风险的危害性认识不够。新华网郭小天 摄

　　第二是传染快。在发生亚洲金融危机时，1997年泰珠贬值，这场危机一下子发展到了韩国、马来西亚、菲律宾以及日本，后一波又波及了俄罗斯和拉美的一些国家，国与国之间传递稍微慢一点，不像银行同业拆借利率相对快，但总体从一般场景分析，风险的特点是传递速度快，到时候根本来不及处置。

　　基于这两个特征，我认为社会上有些人对这些风险的危害性认识不够，所以中央强调金融稳、经济稳，反过来说金融不稳经济不稳。金融安全是国家安全的重要组成部分，要切实把维护金融安全作为治国理政的一件大事，要坚决守住不发生系统性金融风险底线。

　　党的十九大报告指出，要坚决打好防范化解重大风险、精准脱贫、污染防治的攻坚战，使全面建成小康社会得到人民认可、经得起历史检验。从现在到2020年,是全面建成小康社会决胜期。党中央主抓这三大攻坚战，我进一步解读，脱贫是经济问题，从某种意义上说这是公平问题，是社会学问题；污染是解决人和自然的问题，是环境问题；经济领域千头万绪，党中央唯独指出要防范化解重大风险，防范化解重大风险的重点是防控金融风险。如果守不住底线爆发重大风险，换个词那就是经济危机，因此中央在这个问题上非常重视。

　　系统性金融风险的隐患到底在哪里？

　　个体的风险很容易看出来，只要分析一个企业的财务报表、财务状况等，就能看出它是不是到了资不抵债的边缘。

　　那么全国性金融风险怎么看？系统性金融风险的爆发是个别的、分散的、局部的、零碎的风险在一定条件催化下，在某个时点，经过一系列环节的风险传递和连锁反应，表现出全局性、系统性的特征。从总量的角度看，在风险爆发前不会顿时形成对全社会资产负债表的“缩表”，不会对宏观经济总量比如GDP、总需求、总投资、破产、失业等宏观指标形成巨大冲击。但是风险一旦爆发，很快这些指标就直线下降。

　　例如，美国在1929年至1933年经济大萧条的时候，失业率一下提高25%，工业生产总值和农民总收入大幅下降。所以对于中国来说，如果我们处理不好当前的风险问题，风险一旦爆发，照样会有一大批企业要破产，工人要失业，而银行的不良资产会马上直线上升，这时候全社会的资产负债表就会缩表。

　　那么，系统性金融风险的隐患在哪里？一是从宏观数据的变化中间寻找蛛丝马迹，二是从货币链中断时支付链条上的相关产业、局部数据中寻找线索、顺藤摸瓜，从而把握全局。

　　

　　图为《参事讲堂》现场　新华网李林 摄

　　宏观数据就是M2/GDP的关系，这包括全社会杠杆率、增量资本产出率等债务、效益指标等因素。可以看出中国确实存在一定系统性风险隐患，但经济指标总体上还是不错的。

　　从具体问题上看，第一是房地产泡沫风险。房地产是不是有泡沫？到今天我相信还是仁者见仁、智者见智，我跟大家分享两个比较直观的方面。

　　首先是房地产和房价的问题，实际上是和房地产、土地相关的融资到底有多少的问题。按照银行授信品种，包括给企业发放贷款、给个人的按揭贷款两项。这里面我们看出，2016年这两项贷款占到25%，26.7万亿，也就是100万亿左右的贷款1/4是这两项贷款，2016年房价大涨那一年新增贷款5.78亿，上述两项贷款占新增贷款45%，比例比较高。

　　换个角度分析，我们在计划经济时代基本没有抵押担保，都是信用放款。而现在真正的信用贷款只占到整个放款的25%-30%左右，除了信用贷款之外一切贷款都要抵押、质押和担保。大多数人认为，最好的资产是房产、土地，因此银行也要房产和土地。用厂房、用土地做抵押贷款的占30%-40%，用担保、互保的占30%-40%。言外之意，中国和房地产、土地相关的贷款占70%-80%。这么多贷款都是和房价地价有关系，如果房价地价一跌，什么景象大家都能想象。

　　其次从长效机制角度说，房子是用来住的，不是用来炒的。房地产市场要坚决按照这个原则走下去、规范下去，要健全机制。

　　长效机制包括什么？一个重要方面是，对于还不具备买房能力的人来说，不应该鼓励他们买房而应鼓励他们租房，这一点正在慢慢落实。在租房政策的制定问题上，要学德国、新加坡，绝对不能学美国、英国等以金融市场为主导的国家。德国房租国家有指导价，房客和房东的合同中若租金超过国家指导价，房东会被抓起来判刑；当房东不想租房想卖房时，首先要卖给房客，房客不要再卖给市场。而我们国家管得很粗，为此应该建立长效机制，出台一系列的政策保护弱势群体。

　　怎么落实这个政策？这就需要让大家静下心来，不要用几代人几辈子的钱买一套房，而是踏踏实实做事业。在房租定价机制上，我的思路就是根据中国经济政策，将十年或二十年贷款金额倒过来算两个大学毕业的年轻夫妇首付是多少，就按这个付。现在是按照调控手段在收，所以大家的心都很躁。

　　同时，在城市化过程中土地怎么供应？人地挂钩之下，土地供应政策要根据各地实际情况做调整。前期有些地方政府利用地方融资平台借钱引资为未来流量做担保，如果说现在的集体用地可以租房出租，这些地方政府的窟窿、债务会马上暴露，地方银行会面临破产危险。

　　现在对房价最敏感的因素是什么？货币供应量是重要因素，从某种角度看，人们对市场的预期比货币供应量还重要，所以怎样稳定预期，建立长效机制，这是一个非常复杂的、涉及多部门的政策，绝对不是理论上能解释清楚的事。宏观调控政策要讲方向，也要讲策略。

　　

　　本期《参事讲堂》主持人苑茵子。 新华网李林 摄

　　第二是地方债务风险。截至2016年末，我国中央和地方政府的债务余额约为27.33万亿元。近期发改委、国务院出台各种整顿政策，针对PPP、名股实债、地方政府债务统计上弄虚作假等问题，现在对地方借债违规要终身问责。党中央国务院对这个问题越来越严格，说明这些问题不得不重视。

　　第三是产能过剩的问题。2016年末企业杠杆率是166%，企业总负债123.5万亿，按一年期贷款基准利率4.75%算，每年付息近6万亿。如果按社会融资成本7%算，123.5万亿乘以7%是8.6万亿，新增GDP才6.8万亿，从理论上说这样下去不可维持。

　　第四是金融机构隐藏的风险。从企业、地方风险到金融机构风险，这是一个问题的两个方面。实体经济表现的是地方政府项目问题，房地产泡沫、产能过剩，最终反映的都是银行资产风险的问题。

　　1.不良贷款率。按照政府部门公布的不良贷款率约20%，随着去杠杆、去产能、去库存的进程加快，随着金融整顿工作到位，一些风险就会暴露、释放。其结果，有些企业必然要破产，有些非法集资案必然要暴露。从动态角度说，随着政策调整，不良贷款率可能会升高。

　　2.债券违约。最近看有些上市公司在慢慢暴露问题，比如东北特钢、大连机床、中铁物资等，有几百亿债券到期还不了，但是最后谁也没有破产，我想肯定是“重组”了。然而，有的僵尸企业产品仍没市场，没竞争力，隐患实际上并没解决。

　　3.很多难以统计的风险。银行、证券、保险、基金、信托、资管等八类机构在搞理财业务，随着银保监会走向严格监管后，这些问题要暴露出来。如果从现象来看，P2P、网络贷、现金贷、校园贷出现了很多问题，以及暴力催收、非法集资等问题。

　　如何守住不发生系统性金融风险的底线？

　　面对存量风险，我认为需要坚持四条原则：第一止血原则，第二共担原则，第三成本原则，第四时间原则。

　　所谓止血原则就是边立规矩、边化风险，坚决做到存量风险只减不增。比如说第三方支付，央行、保监会在支持创新的同时，也要管理风险，所以发放了第三方支付牌照，这就是遵循止血原则，避免产生新的问题。

　　

　　观众细心记录嘉宾精彩观点。 新华网李林 摄

　　第二，共担原则。面对这些风险怎么办？我认为谁的责任谁担，谁欠债谁还，中央财政坚决不兜底。万里长城绝不出现一个缺口，发现风险坚决处理，只有这样才能打破全社会的道德风险，才能打破市场上不该有的幻想，规范未来、约束未来。如果在这个问题上有缺口，那就不好立规矩，不能真正健全市场经济。

　　共担原则是防金融风险最重要的一道屏障。在这个问题上，一定要教训市场，教训金融机构，谁欠钱谁还，还不了卖东西也要还，绝对不能拿纳税人的钱帮它还钱，要打破市场上不正确的幻想。

　　第三，成本原则。针对地方巨额债务的还本付息压力，为了降低利息成本，能不能债转股，债券置换？这已经在做了，把长期债券变成短期债券，把地方债券变成中央债券，中央债券成本利率很低的，这一下子省了不少钱。

　　第四，时间原则。面对经济转型过程中积累的风险，除了止血原则、共担原则和成本原则之外确实需要用时间来化解，不能着急，我们要坚决守住不发生系统性风险的底线，就要加快结构调整，加快改革步伐，慢慢地化解风险。

　　上面讲的是存量风险原则，那增量风险怎么办？我讲四条：第一，要进一步抑制货币供应量的快速增长，3月末，我国广义货币(M2)余额173.99万亿元,同比增长8.2%，增速分别比2月末和上年同期低0.6%和1.9%。央行会根据一些利率和有关结构性调整的资金需求来平衡，它不会简单地放松，也不会简单地收紧。

　　第二，最核心的是房地产市场如何建立长效机制。长效机制包括住房政策、首付政策、利率政策、税收政策、土地供应政策、财政关系政策、教育政策等，我建议成立一个系统的小组，把有关的几个部门联合起来，每个部门出一个政策共同研究，有没有副作用、有没有负面影响，会不会冲击经济，一点点往前推进。

　　第三就是监管，现在在修补，在亡羊补牢。前几年监管部门拼命鼓励创新，这两年拼命讲监管，这个方向是对的。但是如果大家共同用一个力度来监管，不讲协调就容易出事，特别是随着银监会和保监会合并，因为是几个部门，有银监政策的问题，有信托政策的问题，更要彼此协调好。

　　第四是加快改革和鼓励创新。对于优化结构，大家都比较熟悉，结构是方方面面的，有三产结构、城乡结构等。而创新也涉及到经济、社会、文化、民生等领域的方方面面。

　　尽管我的切入点是讲金融风险，但是不影响中国经济按照稳中求进总基调的步伐前进，也就是说一部分企业是很好的，在拼命地创新，而且生产率在提高、利润率在提升。

　　总结今天的发言，第一，提高认识的自觉性。风险已经存在，社会要有高度认识，要承认并且面对这个现实。

　　第二，有风险必须释放，释放是什么？央行不释放、不缩表，经济结构调整的这道槛是过不去的。有的人沾了不该沾的资金要退出去，退出的过程是痛苦的，但这是市场的选择。

　　第三，化解风险是要付出代价的。这个代价由谁付？中央政府、地方政府、企业、金融机构还是老百姓自己付？虽然每个案子处理压力很大，但政府部门的监管人员还是要让非法集资者对老百姓有所交代，因为他们已经赚了很多，还要把老百姓口袋里的钱给你就太不公道了。我想提醒大家，到银行买理财产品时不但要看风险提示，还要抄一遍，说明你知道了其中的风险。

　　第四，搞不好防范系统性金融风险就是对不起人民。怎么做到这一点？关键是认知和监管水平，特别是房地产市场长效机制和加强金融监管的问题，原则上要统筹兼顾、长短兼顾、讲究策略，弄不好反而变成导火索，这是对我们政策制定者的考验。（编辑：孙惠、解轶鹏）

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