下调至持有，新的目标价为 25.2 港元，改革尚未成功，等待更好的回暖迹象。Prada从 2016 年就誓言要实施全面的转型，但目前进度落后，而转型所需的时间和投资都超过了我们之前的预期。因此，我们将未来 3 年的盈利预测下调18-24%，现在预计 17 年净利润将下降 3.9%（之前预期增长 18%）。我们完全同意品牌去实行任何对于转型有帮助的事情，以提升其品牌形象，产品，门店，并更好地捕捉电子商务的增长，但现在短期的痛苦看来是不可避免的。公司现价为 32 倍的 17 财年市盈率，有点高估，因此我们将目标价从 38.9 港元下调 35%至 25.2 港元（基于 27 倍 17 财年市盈率），并从“买入”评级下调至“持有”，意味着有约 10%的下跌空间。

　　上半年盈利大跌，令人失望，原因是 1）中国复苏比想象中温和 2）强劲的欧元，令旅客流入减少，3）电子商务的发展缓慢，4）高于预期的广告费用和和经营成本。 17 财年上半年（17 年 2 月到 7 月）净利润令人失望，下跌18.4%，至 1.15 亿欧元，较 16 财年下半年的 4.1%跌幅有所扩大，比我们/市场的预期低 29%/25%，由于 1）亚太地区复苏弱于预期（特别是中国，仅仅增长了了 5.2%，低于我们的双位数预测），2）强于预期的欧元（今年以来对美元升值了 15%），以及更频繁的恐怖分子袭击，都拖累欧洲的销售，下降了11%），3）有更多的门店和时间有整改（尤其是 Miu Miu 品牌），令销售额下降，4）批发业务（主要是电子商务）仅增长 5.1%，5）运营成本大于预期，在销售下降 5.5%的时候，广告费用上涨 8.7%，和其他销售成本保持不变。尽管毛利率大幅上涨（ 受惠于期内较少的折扣和打折的次数，欧元走强和厂房生产效率提高），但由于经营成本，占总销售提升了 2.4%至 62.8%，EBIT 利润率在 17 年上半年下降至 11.4%。

　　将 17 财年/18 财年/19 财年的销售下调 6.1%/ 8.5%/ 8.4%，和净利润都下调 18.5%/ 23.5%/ 19.6%。我们将 FY17E / 18E / 19E 销售额下调了 6.1%/ 8.5%/ 8.4%，因为 1）欧元走强，和恐怖袭击阴影还在而影响旅客人数和销售，2）中国的复苏的比想象更弱，和比电子商务管道增长较预期缓慢，因为提供全管道购物体验和广告的基础设施需要更多的时间和投资，我们同时亦向下修订净利润 18.5%/ 23.5%/ 19.6%，原因是 1）较少或缺乏经营杠杆，因为平均每家商店的销售增长仍然低于零，2）推出更多的 pop up 门店，更多不相同的装修“新概念”的门店，提升品牌形象和购物体验和新版本的网站，相关费用都比预计为高，以及 3）电子营销亦不如原先计划预计那么有效。我们也计入了财务成本的减少。

　　事实上，我们确实看到了一些正面的改善，尽管它不如我们想象的那么多。我们确实看到了一些改善，如 1）新的产品系列（如 Etiquette，cahier，Paradigm，Ribbon）都收到了很好评，并且得到了年轻一代的欢迎。 2）如果剔除减少打折的影响，销售增长是有改善到低位单位数下降（16 财年下半年下跌 5%）， 3）同店销售增长较 16 财年相比其实有所改善，因为销售额下滑幅度一样，但商店数量却下降了 1.4%，而不是此前的 0.3%增加。4）集团的数字化转型（销售，购物体验和广告）尚未出现全面实践，但部分地区的电商销售增长确实达到了双位数，如欧洲和美国，17 财年将会扩大到亚洲主要市场，澳大利亚和俄罗斯，而 18 财年会覆盖中东，拉丁美洲和其他亚洲市场。

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