2018 年上半年经营情况继续改善，表现超预期，未来仍有提升空间

　　2018 年上半年收入上升 17.9%，净利润大幅上升 42%

　　截止 2018 年 6 月 30 日，李宁(8.82, 0.32, 3.77%)公司录得收入人民币 47.13 亿元（单位下同），同比上升17.9%。从渠道上看，收入上升主要由于 1）电商销售持续保持高增速，其销售收入增长达 35%，占总收入 20.8%，2）李宁品牌持续推出新品、渠道不断优化、品牌建设持续深化，直营的店铺收入增速达 17%，占总收入 33.2%，3）期内，公司对于经销商的终端管控效率有所提升，经销商总体销售收入也保持了稳定的增长，较上一年同比增长 14%，占总收入比重 44.4%。从产品方面来看，服装品类是推动销售收入的主要动力，销售收入同比增长 31%至 23 亿元，占总收入的 48.8%；鞋类产品的销售收入同比增长 8.6%至 21.9 亿元，占总收入 46.5%。运动配件销售保持稳定，于年内录得 2.2 亿元，较去年同期基本持平，占公司总收入 4.7%。

　　同时，整体毛利率提升一个百分点至 48.7%，受益于 1）毛利率较高的电商渠道业务占比提升、2）新品占比提高使得平均售单价提升。销售费用率下降 0.8 个百分点至10.5%，主要由于集团对于推广开支的合理控制；而行政费用率较去年提升了 0.6 个百分点至 6.3%，主要由于人工成本的增加。EBITDA 同比上升 26.9%至 4.16 亿元，净利润录得 2.69 亿元，同比上升 42%。期内，公司持有净现金 30.5 亿元，较 2017 年12 月 31 日增长了 20.1%，现金流充裕，财务状况健康。

　　经营业绩持续改善

　　2018 年上半年，集团整体零售流水（包括线上及线下）录得 10%-20%中段增长；渠道+仓库库存周转天数由去年年底 6.3 个月下降至 5.6 个月；渠道库存周转天数由 4.5 个月下降至 4.2 个月。同店销售方面：整体同店销售录得高单位数增长，分渠道来看，线下直营渠道录得低双位数增长，经销商门店录得中单位数增长，电商渠道录得 30%-40%中段增长。新品占比提升 3 个百分点至 81%，新品线下零售流水录得 10-20%中段增长。经营性现金流较去年同期增加 12.1%至 6.6 亿元，现金周转天数较去年同期下降 11 天至 45 天。2019 年一季度订货会订单录得高单位数增长，李宁牌产品订单（不包括李宁 YOUNG）已连续 19 个季度取得同比增长，订货会表现继续良好。

　　产品、渠道、运营，三大支柱全方位打造李宁品牌价值

　　产品创新与营销方面，集团结合功能科技与创意文化，持续提升产品竞争力。期内，公司增强对新科技、新材料的探索和使用，推出更加人性化、贴合专业运动需求的产品，例如“超轻 15 代跑鞋”、“锋影 PRO”等创新性产品。同时，集团继续探索体育产品与文化生活的融合，努力融入目标消费群体的个性特征、挖掘传统中国文化，建立真正的品牌价值。例如 1）在纽约时装周推出的【中国李宁】系列产品，受到市场广泛欢迎，该系列产品未来将持续深耕，打造独特的李宁品牌形象，未来发展值得关注；2）在篮球文化鞋方面，借助纽约时装周展现李宁产品的原创设计、【悟道】和【重燃】均成为上半年炙手可热的单品，并成功进入潮牌买手店渠道，更直接地接触到目标客户。

　　渠道方面，集团继续关闭亏损店铺、升级改造低效店铺，以消费者需求的区域化差异为出发点，细分高低层级市场，截止 2018 年 6 月 30 日，李宁核心品牌重点经销商共 31 家，较去年同期净减少 1 家，期内，集团针对经销商渠道建立了零售支持平台，加强其商品周转速度，提升了李宁整体平台的商品效率和运营能力。李宁牌（包含李宁 YOUNG）常规店、旗舰店、工厂店及折扣店的销售点数量为 6898个，较 2017 年 12 月 31 日净增加 463 个。其中自营零售点数量为 1502，经销商零售点数量为 4765，李宁 YOUNG 品牌门店数量为 631。

　　运营方面，公司于 2018 年上半年多方位整改，以提升终端运营效率：1）多渠道投放广告，结合热点话题（纽约时装周与巴黎时装周），布局重大赛事，提升品牌价值 2）公司持续加强物流支持能力建设，建立“精准+快速”的目物流支持体系，加强供应链反应的速度与弹性，实现由总仓支配门店和对高效店面的滚动补货，提升库存使用效率。3）根据不同市场类型和消费者的消费体验完善店铺运营的“服务标准流程”，持续提升客户服务水准；针对全品类大店，强化运动顾问、时尚顾问的职能，加强与消费者的互动体验，提升客户忠诚度。4）优化店铺陈列，提升门店形象等。

　　业绩未来仍有提升空间，预计 2018 年全年收入同比增长 14%至 101.3 亿元公司未来将以提升效率为核心，持续巩固核心业务。产品方面，在科技应用、功能细化方面所更多的尝试，持续追踪潮流热点，将时尚融入李宁对于运动的理解，拉近与年轻一代消费群体的距离，创造更多与消费者互动的购买场景。渠道方面，持续整改低效店铺、以更高效的大店取而代之。运营效率方面，继续拓展数字化、智能化的运用场景，进一步提升线上线下的运营效率；提升终端运营质量，多渠道结合，创造品牌价值。我们认为从新品推广、渠道优化以及运营效率方面，公司未来仍有提升空间，预计 2018 年、2019 年销售收入分别为 101.3 亿元、113.5亿元，同比分别增长 14%、12%，净利润分别为 6.8 亿、9.2 亿，同比分别增长 32%、35%。

　　调整目标价 9.88 港元，维持买入评级

　　由于李宁 2018 年上半年业绩持续改善，且我们相信未来仍有提升空间，我们对公司的长远发展充满信心，调整公司未来 12 个月目标价格为 9.88 港元，较目前价格有 21.7%的上涨空间，相等于 2019 年每股预测收益 22 倍市盈率，维持买入评级。

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