北京时间3月3日，哔哩哔哩（NASDAQ: BILI，HKEX:9626；以下简称“B站”）公布了截至2021年12月31日的第四季度和全年未经审计的财务报告。 

财报显示，2021财年B站总营收达193.8亿元（人民币，以下未标注则同），同比增长62%。其中第四季度营收同比增长51%，达57.8亿元。 

美国通用会计准则下，B站第四季净亏损20.95亿元，调整后的非美国会计通用准则（Non-GAAP）的净亏损为16.6亿元人民币。全年度净亏损68.09亿元，相较于去年净亏损30.54亿元，亏损幅度扩大122.95%。 

受亏损扩大的影响，B站股价收盘时下跌7.89%，报收27.78美元。相比2021年初的113.89美元/股，B站股价已经跌去近8成。截至北京时间3月4日美股收盘，B站总市值106.8亿美元（合人民币675.2亿元）。 

对于股价的波动，B站在财报会议中表示，“这在某种程度上也缓解了行业的内卷”。 

从本季度财报数据来看，B站在过去一年有喜有忧。在游戏缺乏增长后劲的情况下，B站其他业务开始发力。本季度，B站广告收入首次反超游戏收入，实现15.9亿元，以28%总营收占比成为总营收的第二位主力军。 

本季度，B站营收的第一位主力军仍然是增值服务（以会员以及直播收入为主要构成），本季度收入18.9亿元，占比总收入33%。

本季度游戏收入和电商收入分别为13亿元和10亿元，占比总营收22%和17%。 

全年营收分布来看，增值服务、游戏、广告以及电商分别以69.35亿元、50.91亿元、45.23亿元以及28.35亿元，占比总营收的35.78%、26.27%、23.33%以及14.63%。 

另一个利好消息是B站宣布董事会已批准股份回购计划。B站将在未来24个月内回购至多5亿美元美国存托股（ADS）。

此外, 公司董事长兼首席执行官陈睿宣布，拟使用其个人资金在未来24个月内于公开市场购买总金额不超过1000万美元的美国存托股（ADS）。 回购的举动证明了管理层对公司前景的信心。这种信心也可以在本季度的财报电话会议中感受到。 

电话会议中，B站表示，过去一年中，市场费用杠杆已经有所提升，明显表现为本季度MAU（月均活跃用户）同比增长为35%，达2.72亿。其中付费用户同比增长37%，已经超过活跃用户增长。未来，B站有信心进一步加大市场费用的杠杆。 

并且，B站表示，将在2022年第一季度实现53-55亿元总营收，在2023年实现4亿MAU，以及在2024年实现营收平衡。 

然而，在一片利好的数据背后，却也隐藏着B站无法回避的问题：游戏收入已经无法成为B站增长主力军。面对实力强劲的短视频对手，和天然存在的“破圈”难题，离盈利越来越远的B站，急需一个惊喜。 

01

B站，失去游戏圈

以游戏业务起家的B站，后劲已经明显不足。 

单独看2021年B站游戏表现，从第一季度到第四季度，游戏收入分别为11.71亿元、12.33亿元、13.92亿元和13亿元，同比增长分别为1.73%、-1.20%、9.18%%和15%。 

即使在2021年第二季度发行《机动战姬：聚变》、《刀剑神域黑衣剑士：王牌》等新作，第三季度上线了3款独家代理游戏，和《命运：冠位指定》五周年庆典的加持下，B站游戏也只能在第四季度勉强突破单位数的增长。 

数据来源/哔哩哔哩财报 燃财经制图

在游戏增长乏力的情况下，B站其他业务已经开始反超2020年第四季度，B站增值服务收入以12.47亿元反超游戏收入的11.30亿元，首次成为B站总收入的主力军。 

2021年四个季度，增值服务占比总营收分别为38.35%、36.37%、36.70%和33%，与之相比，游戏在总营收的额占比是30.02%、27.43%、26.76%和22%。 

并且，在本季度，广告收入也以28%的总营收占比实现了对游戏收入的反超。 

实际上，B站做“小腾讯”的盘算，在2018年就有崩坏的迹象。 

2018年3月到12月，游戏版号暂停发放，进口游戏版号更是直到2019年3月才恢复。同时，二次元市场增长也出现了拐点。 

根据艾瑞数据统计，2018年，泛二次元用户规模增长率相较2017年的14.8%增幅下滑2%至12.9%，且市场规模增速持续放缓，预计在2023年市场规模增速放缓至于4.2%。 

整体市场不景气的情况下，游戏的开发商会首先选择将优质的游戏版权留给自己发行，如果要找第三方，也会倾向于和腾讯这种大厂合作。 

这项打击直接给靠游戏实现收入增长的B站来了个急刹车。 

2018年开始，B站游戏收入的增速大幅度放缓。2018年、2019年、2020年游戏营收分别为29.36亿元、35.97亿元和48.03亿元，同比增速分别为42.66%、22.51%和33.53%，比2017年的501.75%一落千丈。 

数据来源/哔哩哔哩财报 燃财经制图

B站失去游戏，似乎也是情理之中。来自广发香港的二级市场分析师王先生告诉燃财经，“B站赶上了FGO在国内爆火的时期发行了这个游戏，却因为一两次游戏的成功发行高估了自己在游戏领域的盈利能力。” 

“游戏分发是一本万利的生意，主要的竞争压力在于前期的版权竞争，后期的运营和技术门槛以及成本都不高。但是，一旦失去好的资源优势，游戏代理几乎就无路可走。高质量的游戏发不出来，没有质量的游戏发了也是白发。” 

游戏平台做不顺，就做游戏内容。2021年B站并没有停止在游戏研发的投资布局，先后投资曾经研发出《七雄Q传》、《高能手办团》、《牧羊人之心》的公司：游戏谷、心光流美和山百合文化。 

3月2日，界面新闻报道称，B站以4%的持股比例投资《梦境链接》的研发商龙拳风暴。 

然而，正如王先生对燃财经所言，“自研游戏是一场需要极大投入，但回报很难预测的赌局。原神的爆火本身也是小公司的意外走红，就连阿里、百度这种大厂在自研游戏上也没有傲人的成绩。腾讯作为游戏大本营，在原神火之前也不敢砸太多钱进去。自研游戏并不是资金加实力就等于成功，还需要运气和天才般的灵感。” 

从B站的答卷来看，2021年全年游戏收入50.91亿元，较2020年仅同比增长6%，且本季度投资损失0.93亿元，全年度投资损失1.94亿元。 

显然，不论是靠实力还是靠财力，B站游戏都还没实现理想中的“天才”的灵感。

02

内容破圈面对新战局

做不了“小腾讯”的B站明白自己想要持续增长，就不能局限于游戏用户，于是破圈口号在过去喊得非常响亮。 

实际上，在过去的几年中，B站也一直在破圈行动中努力。通过2018年到2021年B站百大UP主的变化，可以看出泛二次元类UP主的严重倾斜在逐渐减少，与泛娱乐、生活和知识类UP主的逐年增加。 

其中，游戏区UP主占百大比例从2018年的27%，降低到2021年的15%；而在2018年尚未出现的知识区UP主，在2021年的百大中占比14%。 

同时，百大UP主的分布从游戏区、鬼畜区、音乐区独占鳌头，到游戏、知识、音乐、生活、美食平分秋色。 

图源：搜图网

2021年，在长视频平台行业整体增长乏力的时候，B站嗅到了弯道超车的新机会——纪录片。 

去年年末，B站举办了首届纪录片发布会，从公布的片单来看，入围的21部纪录片分为三类。 

分别是：“烟火”系列，包括独家播放的《川味4》和自制出品的《人生一串3》等；“万象”系列，包括独家播放的《绿色星球》以及《科学未解之谜》等；“人间”系列，包括独家播放的《但是还有书籍2》以及《诈骗艺术家》。 

主打纪录片的策略一方面保留了B站“小众”属性，另一方面确实成功吸引了部分90后非二次元的用户。 

1998年出生的北大博士小孔便是B站纪录片的忠实用户，“我最喜欢在吃饭的时候看《人生一串》，之前我只是偶尔刷游戏直播的时候会看到B站，迷上《人生一串》之后，我发现B站有很多有趣的纪录片，现在B站是我吃饭标配了。” 

除了纪录片，B站还在更多自制内容上持续发力。 

2020年，《说唱新世代》登上微博综艺大赏选秀类首榜；自制剧《风犬少年的天空》总播放量突破一亿；大结局有十万人同时在线观看，弹幕总数破320万。 

在2021年的B站AD TALK （营销大会）上，B站发布了2022年即将上线的十部综艺。 

排期综艺中，包括之前出圈的《说唱新世代》和《90后婚介所》二代综艺，以及全新的国风和萌宠综艺《歌万里》和《非人类运动会》。 

而对于短视频迅猛的MAU攻势，B站则是用去年上线的storymode反击。 

storymode实际上在去年已经全面上线，但是用户在界面上是看不到区别的。只是在首页的推荐视频中会看到有竖屏、时间更短的视频。 

B站似乎用长视频到段视频的破圈，在解决从二次元到三次元的破圈。财报会议中，B站表示，“用户会通过品类选择内容平台，而不是通过视频的长短或者横竖屏的展现模式。就像喜欢喝碳酸饮料的人不会介意可乐是黑色而七喜是白色。” 

数据证明，storymode中的视频DAU（日活跃用户）渗透率超过20%，而且点赞比例达到30%（电话会议中披露数据）。因此，面对占用用户更多碎片化场景的短视频，storymode将有望成为未来的用户增长新形式。 

然而，形式和长短真的不是用户选择视频平台的因素吗？ 

B站五级用户菲菲表示，“B站在我心中是有固定标签的，长视频、二创视频或者工作学习的资料我会来刷B站，我个人很反感在B站上看到短视频，尤其很多和抖音都是重复的，我还不如去刷抖音。” 

但破圈这套卷子，B站做了几年，似乎破了，又没完全破。内容破圈已成难题，再加个形式破圈，这套卷子，还得做下去。 

从结果来看，B站的破圈答卷，似乎在2020年最令人满意。 

2018-2019年，由于游戏发行质量的下滑，B战的平均MAU同比增长，从2017年的70%区间，骤减到30%区间。而2020年，MAU同比增速回调到50-60%区间。