中国房地产泡沫究竟多大？

正当全国地产泡沫争辩白热化之际，8月3日，易居研究院发布的一份报告提出一个爆炸性的观点。报告指出，中国整体房地产泡沫只有30%。

具体情况是这样的。8月3日，易居研究院发布《关于房地产泡沫的量化分析》的报告。该报告指出，综合考量之后，我们认为全国整体房地产泡沫显著低于日本1990年前后的水平，估计只有30%左右。

由此引发一个疑问：全国整体房地产泡沫只有30%？这是楼市泡沫的真相吗？灰犀牛还会来吗？

防范一线城市“灰犀牛”狂奔

华尔街见闻仔细查阅该报告，发现以下观点值得注意：

1、我国一线城市房价收入比偏离度为73.8%，接近于日本房地产泡沫期首都圈公寓价格收入比的偏离度，一线城市房价的过快上涨值得警惕。

2、我国一线城市及周边（即四大都市圈，也可代表中国都市圈）房地产泡沫化程度，相当于日本都市圈房地产泡沫高峰期的70%。但全国总体的房地产泡沫程度要显著低于日本1990年前后的水平，约为30%左右。

3、当前我国房地产市场尽管在部分地区确实存在过热现象，但适当采取有效的措施并不会重蹈日本的覆辙。

4、2016年北上广深房价经历了一次暴涨，房价收入比均值达到22.6，而房价较为合理的2007-2014年间房价收入比均值约为13.0，房价收入比偏离度达到73.8%，接近于日本房地产泡沫期首都圈公寓价格收入比的偏离度，一线城市房价的过快上涨值得警惕。

5、未来一两年，我们也应防范部分城市房价大跌的风险，也即要防范“灰犀牛”狂奔，让大都市圈的房地产泡沫慢慢收缩，最终回归理性。

报告还显示，2016年我国地价增幅较上年同比增长24.1%，GDP增速为6.7%，地价增速与GDP增速的比值达到3.6，而在地价较为合理的2005-2013年间，该比值约为1.6。

从绝对值来看，我国地价增速/GDP增速已高于泡沫时期日本的3.15，全国地价确实存在着偏热。但我国地价增速/GDP增速的偏离度为125%，仍然略低于日本房地产泡沫期133.3%的水平。

需要注意的是，易居研究院一针见血指出，中国一线城市的房地产泡沫已经过热，未来要防范“灰犀牛”狂奔。

此前于8月2日，易居房地产研究院发布《7月份住宅成交报告》。报告显示，7月份50城新建商品住宅成交面积环比减少7%。从数据来看，连续4个月环比下跌，连续5个月同比下跌，一二三线城市均不同程度降温。报告认为，严厉的调控政策加上紧缩的金融环境会继续对楼市产生影响，预计8月份市场交易继续趋弱。

瑞银：本轮调整比2014年温和

事实上，关于中国房地产泡沫的争论日渐白热化，比较有代表性的有瑞银证券等研究机构的报告。

瑞银证券中国首席经济学家汪涛在报告中表示，房贷占存量银行贷款的18.4%、占非金融部门信贷规模的9.5%。

华尔街见闻查阅瑞银证券的上述报告，该报告同样提出几个核心观点：

1、2016年城镇居民杠杆（消费贷款）占其可支配收入的比例仅70%，与美国（105%）、日本（111%）和德国（92%）等经济体相比仍不算高。

2、虽然2016年房地产销售的边际房贷价值比飙升，但我们估算的存量房贷价值比不到30%，但仍低于很多发达市场。房贷再融资非常少见，住宅权益贷款才刚刚起步。

3、我国的购房者整体杠杆率不高，也不易受加息的影响，且在房价下跌时继续持有房产的能力较强。这意味着因房价下跌导致房屋成为“负资产”，进而触发卖房或断供等恶性循环的冲击可能较小。

4、居民购房杠杆攀升，但尚不太高。尽管2016年房地产销售的边际房贷价值比大幅升高，但我们估算其整体的存量房贷价值比不足30%。

5、整体看，国内银行对房地产的总敞口（包括直接与间接、表内与表外）可能在54-72万亿元，相当于银行总资产的24%-31%。

通过多方面金融数据的分析，瑞银证券上述报告指出，本轮房地产市场调整幅度应比2014-2015年更温和。

“我们预计信贷政策不会明显收紧，房地产调控应会保持因城施策。”汪涛表示。

房地产政策如何抑制泡沫膨胀？

8月4日，中国人民银行发布《中国区域金融运行报告(2017)》。其中的专题《房地产市场出现分化 因城施策调控政策效应逐步显现》指出，2017年全国房地产市场可能呈现“成交回落、价格平稳略降”发展态势。但是，房价上涨预期仍然存在：土地供应不足，部分热点城市库存处于低位，短期内市场供应紧张，居民投资渠道有限且回报不高。

通过梳理相关政策发现，自2016年第四季度以来，央行、银监会、证监会、中基协以及沪深交易所等监管部门先后发布了近20项调控政策，用于收紧和规范房地产市场融资行为。

早在今年4月10日，银监会印发《中国银监会关于银行业风险防控工作的指导意见》，提出在全国范围内进一步加强银行业风险防控工作，严守不发生系统性风险底线，并强调坚持分类调控、因城施策，防范房地产领域风险。

华尔街见闻梳理了最近一年多以来房地产政策的演变：

2016年7月，中央政治局会议提出“抑制资产泡沫”。

2016年10月，央行召集17家银行就房地产调控开会，要求各商业银行理性对待楼市，加强信贷结构调整，强化住房信贷管理，控制好相关贷款风险。

2016年11月，国家发改委下发《关于企业债券审核落实房地产调控政策的意见》，要求严格限制房地产开发企业发行企业债券融资用于商业性房地产项目。

2016年12月，中央经济工作会议提出要坚持“房子是用来住的、不是用来炒的”的定位。

2017年两会政府工作报告提出：遏制热点城市房价过快上涨。

2017年4月，银监会发布《关于提升银行业服务实体经济质效的指导意见》《关于银行业风险防控工作的指导意见》，严禁违规资金流入房地产市场，将房企贷款、发行债券等融资渠道纳入监测范围。

2017年5月，继证监会首提全面禁止通道业务后，银监会收紧融资通道，将违规开展房地产信托业务列入2017年信托公司现场检查要点。

2017年7月，中央财经领导小组办公室相关负责人提出，要妥善解决房地产泡沫问题等存在的“灰犀牛”风险隐患。

从上述政策演变来看，中国房地产泡沫问题被多次提及，可见我国房地产市场确实存在着一定程度的泡沫，亟需采取相应措施抑制风险。

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